长江证券"无煤可运"论点燃煤炭ETF：疆煤外运2025年见顶1.88亿吨，825元煤价卡在哪道坎 8月6日，煤炭ETF国泰（515220）领涨超3%，领跑当日煤炭板块修复行情。市场把聚光灯给到了长江证券8月5日发布的煤炭行业深度报告《厚土藏黑金 长风出玉关》：长江证券测算，疆煤可供外运量已在2025年达到1.88亿吨峰值，此后将趋势性回落——"无煤可运"正在取代"运不出去"，成为疆煤外运的核心约束。报告落地次日，板块用一根阳线给这份测算定价。 需要先说明的是，触发行情的那篇报道本身带有煤炭ETF国泰（515220）的产品推广语境，ETF"领涨超3%"与其"全市场唯一聚焦煤炭板块"的表述宜与研报数字分开看待。但研报的测算框架，才是这轮板块行情的逻辑内核。 1.88亿吨 疆煤可供外运量2025年峰值 2026–2030年波动下行（长江证券测算） 7.6亿吨 2030年新疆原煤产量测算 "十五五"复合增速约6.5% 6.3亿吨 2030年疆内耗煤测算 煤化工+火电双轮驱动 881 / 724元 疆煤外运边际成本支撑线 铁路运费不降 / 普降30% 825元/吨 8月初秦港Q5500动力煤 连续多日持稳于820元上方 62座 山西停产炼焦煤煤矿（截至7月31日） 涉及产能7580万吨 测算拆解：内需跑赢供给，"有运力无煤源" 长江证券报告的推导链条很直白：供给端新疆原煤产量"十五五"仍保持中速增长，2030年有望达7.6亿吨；需求端煤化工与火电双轮驱动，疆内耗煤2030年预计增至6.3亿吨，其中煤化工"十五五"贡献耗煤增量约2.5亿吨、2027–2029年集中投放，火电耗煤约2027年达峰。内需增速持续快于供给增速，不断挤压外运资源——即便铁路外运能力仍在提升，运力增长也无法转化为外运量增长。 长江证券《厚土藏黑金 长风出玉关》关键测算（2026年8月5日） 项目 数值 口径与备注 新疆原煤产量 2030年约7.6亿吨 "十五五"CAGR约6.5%；2025年同比+1.9%，安监严格情形下2026年或同比-6.5% 疆内耗煤 2030年约6.3亿吨 煤化工贡献增量约2.5亿吨、火电增量约867万吨 可供外运量 2025年峰值1.88亿吨 满足疆内需求后的剩余量，2026–2030年波动下行 实际外运量 2025年约1.4亿吨 其中铁路9533万吨约占67%；兰新、临哈、格库"一主两翼"通道 外运边际支撑线 港口煤价≥881元/吨 对晋陕蒙煤形成替代所需价格；铁路运费普降30%后降至724元/吨 当前锚点 秦港Q5500报825元/吨 处于"能运但经济性偏紧"区间 825元现价，恰好夹在两条边际线之间。 高于运费普降30%情景下的724元支撑线，低于运费不降情景下的881元线。这意味着眼下真正决定"疆煤能不能外运、外运多少"的，是出疆铁路运费能否落地下调，而不是铁路运力。长江证券的推演是闭环的：煤价中枢一旦下移，外运量加速萎缩、疆外有效供给进一步收窄，供给刚性自我强化；煤价若上行，疆煤外运经济性改善，但"有运力无煤源"，回补弹性有限。两头都指向同一结论——疆外供给刚性难逆转，煤价中枢被结构性抬高。 为什么是长江证券：研究所招牌 + 国资入主元年 一份行业深度报告能让板块次日领涨，是卖方研究影响力的即时兑现，而这恰是长江证券的老本行。现任总裁刘元瑞2008年入司，从研究所分析师一路做到总经理、副总裁，2017年12月以35岁出任总裁，是行业最年轻总裁之一，其2025年税前薪酬181.8万元居公司高管之首。这份疆煤报告，正是这家券商研究所能力的公开路演。 报告的底气也来自公司自身的高景气窗口：湖北国资入主元年（2025年8月，湖北省国资委全资的长江产业投资集团以17.41%持股成为第一大股东，一致行动人合计28.22%，原第一大股东新理益集团退居第二），长江证券交出上市以来最好业绩——2025年营收105.48亿元、同比+59.86%，归母净利36.96亿元、同比+101.44%，ROE升至10.02%。2026年一季度营收33.67亿元、净利14.84亿元，延续双增。但结构上，经纪、自营、信用三大业务贡献89.41%营收，投行（3.78%）、资管（2.79%）仍是短板——研究输出的价值，正落在经纪获客与自营投研两个强项上。 105.48亿元 2025年营业总收入（+59.86%） 36.96亿元 2025年归母净利（+101.44%） 10.02% 2025年ROE（+4.94个百分点） 458.81亿元 2025年末两融规模（+35.81%） 55.3万元 2025年人均薪酬（+35.12%） 9.76元 6月26日收盘价（-3.84%，成交42.6亿元） 验证清单："无煤可运"何时被推翻 长江证券自己在报告里列了风险提示：下游需求不确定、煤价非季节性下跌、进口煤增量、行业新增产能。沿着这四条，把未来要盯的验证点拆开： ① 新增产能核准——报告明示的唯一破局变量。 结论成立的前提是"除非疆煤在当前基础上核准建设更多新增产能"。下一步盯新疆在建与核准矿井的进度表。 ② 出疆铁路运费——决定回落斜率。 运费下调30%即把边际线从881元压到724元，825元现价已越过新线；运费是否真降，直接决定1.88亿吨峰值后的回落速度。 ③ 进口煤补充。 印尼DMO比例提升、出口专营政策临近实施，信达证券预计全年进口量或与去年持平；若进口放量，将直接填补疆外缺口、削弱供给刚性叙事。 ④ 安监复产节奏——供给弹性松动的第一信号。 截至7月31日山西停产炼焦煤煤矿62座、涉及产能7580万吨，较7月17日的54座反而增加8座，"复产不达产"普遍；长城证券称晋陕蒙综合开工率仍在下探，煤矿生产呈现"安全大于保供"特征。 ⑤ 需求兑现度。 沿海八省电厂日耗225.7万吨/天、可用天数16.7天处于近年同期偏低，高温是短期煤价上行的燃料；若经济承压，需求逻辑将反噬供给刚性叙事。 长江证券自身的风险观察 两融扩张伴随的追偿纠纷。 在本次已核验的档案范围内，司法记录以融资融券交易纠纷为主，长江证券多作为原告追偿（如2025年1月武汉市江汉区人民法院公告的原告长江证券诉邓彪融资融券纠纷开庭传票）。两融规模一年增长35.81%至458.81亿元，扩张背后的违约处置成本在上升。 薪酬改革与研究所稳定性。 6月26日，长江证券与中信证券、国泰海通等12家券商同日公布薪酬管理制度，行业普遍将高管绩效薪酬占比提至50%–60%。对靠研究输出定价影响力的长江证券，派点与考核压力对研究团队的扰动值得跟踪。 研报关注度≠股价确定性。 6月26日长江证券收9.76元、单日跌3.84%，成交42.6亿元、换手率7.79%，筹码换手剧烈；卖方观点带来的板块热度，并不自动转化为公司自身股价的稳定回报。 来源： 搜狐财经｜疆煤外运见顶回落与安监高压共振，煤炭ETF国泰（515220）领涨超3%（2026-08-06） 每日经济新闻｜疆煤外运见顶回落与安监高压共振（2026-08-06） 东方财富｜同题报道（2026-08-06） 新浪财经研报页｜长江证券《煤炭行业深度：疆煤供需与外运格局解析 厚土藏黑金 长风出玉关》（2026-08-05） 中财网｜疆煤增量受限难逆供给刚性 煤价中枢上移助力板块反转（2026-08-05） 雪球｜高温日耗攀升叠加煤炭供给收缩（长江证券研报，2026-07-29） 凤凰网大风号｜长江证券2025年净利36.96亿元 创历史新高（2026-04-27） 湖北国资入主元年！长江证券业绩创历史新高 自营与经纪挑大梁（2026-04-28） 网易｜长江证券一季度净利润近15亿（2026-05-27） 爱股票｜12家券商同日官宣薪酬制度 绩效薪酬比重最高至60%（2026-06-27） 有驾｜长江证券股东大会召开，股价为何逆势下跌（2026-06-26） 天眼查｜长江证券股份有限公司工商基础信息 天眼查｜长江证券股份有限公司2025年企业年报 天眼查｜长江证券股份有限公司实际控制人/控股链 天眼查｜长江证券股份有限公司司法风险汇总