事时观察 · 零食量贩精耕时代 湖南鸣鸣很忙商业连锁：价格战停火后，9.8%毛利率的双寡头老大怎么把净利率抠出来？ 2026年6月， 湖南鸣鸣很忙商业连锁 （01768.HK）与万辰集团同步发布“共筑健康行业生态”反内卷倡议，量贩零食价格战时代就此收场。鸣鸣很忙是这场停战的主动方和最大受益者：2025年GMV 935.69亿元、2026年7月20日签约门店突破3万家、行业首家。但它的报表毛利率只有 9.8% ——停掉价格战，利润不会自动回来。答案藏在店效、供应链、定制化与会员四条线里，也藏在25%—30%的行业闭店率、加盟商“月净利0—2000元”的现实，和一张175万元的监管罚单背后。 先看硬数字 935.69亿 2025年GMV，同比+68.5%；营收661.70亿元，同比+68.2% 26.92亿 2025年经调整净利润；经调整净利率约4.1%（按公开数据计算） 9.8% 2025年毛利率，2024年为7.6%；提升主要不靠涨价 30000+ 2026年7月20日签约门店数，行业首家；2025年末为21948家 12.6天 存货周转天数；56个仓配中心、直连2500余家厂商 75.5% 鸣鸣很忙与万辰合计GMV市占率；2026年一季度行业闭店率25%—30% 公司档案：成立于2019年12月12日，注册地长沙雨花区，注册资本21783.78万元，2025年报参保人数3152人；董事长兼总经理晏周，副董事长赵定。旗下区域零食公司、供应链公司与科技公司均为100%控股。 从万店狂奔到主动停战：十二个月的关键节点 2023年11月 “零食很忙”与“赵一鸣零食”合并，双品牌独立运营，规模底座由此奠定。 2025年1月 国家市场监督管理总局以“未依法申报违法实施经营者集中”对鸣鸣很忙作出行政处罚（国市监处罚〔2025〕1号），罚款175万元——合并案的反垄断申报程序旧账。 2026年1月28日 港交所主板上市，发行价236.6港元/股，募资总额约36.7亿港元；腾讯、淡马锡等8家基石认购约1.95亿美元。首日开盘涨77.26%，市值约903.85亿港元。 2026年3月31日 发布2025年报：GMV 935.69亿元、经调整净利润26.92亿元、毛利率从7.6%升至9.8%。 2026年5月 万辰集团终止原计划投入过亿的直营门店建设项目，剩余5000多万元募投资金永久补流，理由是“实施必要性已变化”。 2026年6月 鸣鸣很忙与万辰同步发布“共筑健康行业生态”反内卷倡议；鸣鸣很忙宣布不再将开店数量设为硬性KPI，转考核单店GMV、加盟商存活率与单店盈利能力，“先开好店，再多开店”。 2026年7月9日 商务部等9部门印发《关于加快零售业创新发展的意见》，明确禁止仅以低价为核心的不当竞争与无序内卷——行业转向有了政策背书。 2026年7月20日 鸣鸣很忙签约门店突破3万家，成为国内首家3万店休闲食品饮料连锁企业。 停战不是握手言和：是闭店率25%—30%逼出来的转向 量贩零食的四年扩张史是行业病情的注脚：2021年全国门店约2500家，2026年一季度突破6.2万家，四年翻了超20倍；同一季度全行业综合闭店率高达25%—30%，闭店潮几乎全部集中在中小玩家阵营。单店生意在变薄——行业口径的单店月均营收从2024年上半年的32.2万元降至2025年的26万元左右，万辰旗下好想来单店月均销售从2023年的40.6万元降至2025年的38.2万元；新店回本周期从红利期的12—14个月拉长到24—36个月。 头部并非无感，只是“硬扛”能力更强。鸣鸣很忙2025年净增7554家门店，集团口径闭店率仅1.2%，单个加盟商平均开店2.12家；万辰2025年末门店18314家，2026年一季度破2万家。两家合计吃掉超75%的GMV份额后，继续贴身价格战已没有赢家——这解释了为什么反内卷倡议由两家巨头同时发起。 对比项（2025—2026Q1） 行业中小玩家 鸣鸣很忙 万辰集团 闭店率 综合25%—30%（2026Q1） 集团口径1.2% 未单独披露 毛利率 多数门店综合18%—20%，净利率不足3% 整体9.8% 整体12.4% 净利率水平 不足3% 经调整约4.1%（2025） 经调整净利率5.84%（2026Q1） 门店规模 扩张停滞、加速退出 21948家（2025末）→3万+（2026年7月） 18314家（2025末）→2万+（2026Q1） 单店月均销售 回本周期24—36个月 未单独披露 好想来38.2万元（2025） 口径提示：中小门店毛利率为门店零售口径，头部为上市公司整体报表口径，两类数字不可直接对比。净利率为编辑按公开数据计算。 关于增长空间的判断并不一致：鸣鸣很忙董事长晏周在业绩会上称中国可容纳10万家量贩零食店；而华泰证券测算2029年行业门店空间为9万—10.9万家，当前约6万家——即便按保守口径，未来三年仍有约五成到八成的净增空间，但前提是这轮闭店潮先被止住。中金公司判断2026年是零食量贩渠道“运营提效”的起点，交银国际预测鸣鸣很忙2025—2028年利润增速（23%）将快于收入增速（18%），正式进入盈利变现周期。 不涨价，利润从哪来：四条主线逐一拆 行业分析把头部玩家的利润率抬升归纳为四条主线：店效修复、供应链重构、自有品牌与付费会员。鸣鸣很忙的账本逐条对得上，但每一条都有尚未兑现的部分。 主线一 店效修复：砍掉开店KPI，赌单店GMV与加盟商存活率 这是鸣鸣很忙最明确的动作：开店数量不再是硬性指标，“先开好店，再多开店”。逻辑上，单店GMV提升意味着在不新增补贴的情况下做大坪效；加盟商平均开店2.12家、多店经营摊薄成本，是支撑这一考核的现实基础。配套动作是业态扩张——赵一鸣3.0“省钱超市”把SKU扩到3000余个，新增日化、低温冻品、烘焙等高频刚需品类，把客单从零食扩展到社区日常消费，单店营收模型被重新定义。 主线二 供应链重构：12.6天周转、20天账期，把“薄”做进效率里 鸣鸣很忙的利润底色是供应链效率：56个数字化仓配中心、存货周转仅12.6天、直连2500余家厂商；对供应商结算账期约20天，远快于商超的50—60天。周转快、账期短，意味着同样的现金流能支撑更大的采购规模，采购端规模效应直接压成本。2024年底至2025年，公司密集设立供应链子公司（广东横琴雨燕供应链、长沙越忙供应链、西安鸣忙供应链、杭州鸣忙供应链等），供应链重构有实体动作可查。 主线三 定制化/自有品牌：毛利率从7.6%到9.8%的主要推力，也是双寡头差距所在 2025年毛利率较2024年提升2.2个百分点，主要靠品类结构而非涨价：定制化产品占比升至34%，定制化产品毛利率约50%，而代销第三方品牌毛利率仅20%—30%。对照看，万辰自有品牌占比约15%、整体毛利率12.4%，高于鸣鸣很忙的9.8%——自有品牌占比是双寡头毛利率差距的一个直接解释，也是券商眼中鸣鸣很忙的潜在提升空间。这条线的约束在于：自有品牌占比越高，对选品、动销和供应链的容错要求越高，不能简单等同于“多贴牌”。 主线四 会员与新业态：付费会员被点名，但尚未写进利润结构 付费会员是行业分析点名的第四条主线：把客流变成订阅收入，几乎不动价签。鸣鸣很忙拥有数字化会员体系与高复购的运营基础，但“付费会员”尚未体现在2025年报利润结构里——这是2026年最值得跟踪的预期差，也是四条主线里不确定性最高的一条。 压力面：加盟商、监管与合规旧账 加盟商是最直接的承压者。 行业数据显示大量门店月净利润在0—2000元之间，部分加盟商“日销刚过万、净利不如送外卖”；济南某区域5公里内仅好想来一家品牌就分布56家门店，呼和浩特有加盟商开店不到两个月、300米外插进竞品。头部闭店率1.2%与行业25%—30%的剪刀差，恰恰说明“反内卷”保护的是总部模型，加盟商模型的修复才刚开始。 监管在收紧。 商务部等9部门2026年7月9日印发《关于加快零售业创新发展的意见》，禁止仅以低价为核心的不当竞争；媒体同时曝光头部品牌“渠道特供缩水款”（如468ml饮料替代500ml）折算后并不比商超便宜，被质疑“制造低价假象”——这直接关系“不涨价前提下做利润”的合规边界。 合规旧账已有一笔。 2025年1月，国家市场监管总局以未依法申报违法实施经营者集中对鸣鸣很忙罚款175万元（国市监处罚〔2025〕1号），与2023年两大品牌合并的程序问题直接相关。后续若继续并购整合，反垄断申报是必须前置的环节。公司索引中另可见多起开庭公告类程序记录，但本次核验范围内未读到已生效的裁判结果，相关风险状态按“证据不足”处理。 下一步验证什么 2026年中报的净利率斜率 ：经调整净利率能否从约4.1%继续上行，毛利率能否在9.8%基础上再进一步——这是“精耕”能否兑现的第一张成绩单。 补贴是否真收缩 ：反内卷协议落地后，加盟商进货价与终端价格是否企稳，是检验“停战”成色的硬指标。 省钱超市的单店模型 ：新业态贡献的门店数与营收占比，决定店效修复是否只是口号。 加盟商存活率与单店GMV ：这是鸣鸣很忙自己定下的新KPI，未来12个月最关键的观测数据。 与万辰的净利率赛跑 ：万辰2026年一季度经调整净利率已达5.84%，高于鸣鸣很忙2025年经调整净利率约4.1%——双寡头谁的利润先做厚，将决定下一轮行业话语权。 分析建议 鸣鸣很忙的利润故事本质是“规模×效率”，不是涨价：3万家门店的进货规模、12.6天的周转、34%的定制化占比，决定净利率能否从4%走向6%—8%。但模型的核心变量在加盟商一侧——若单店利润长期低于月均1万元，“开好店”与“多开店”会重新冲突，存活率数据将先于财报发出预警。合规层面，175万元罚单表明监管对经营者集中申报零容忍，后续任何并购都需把申报程序前置。付费会员是四条主线里唯一“从0到1”的变量，兑现节奏最慢、弹性也最大，建议以2026年中报是否出现会员收入项作为第一个验证点。 来源与数据口径 钛媒体《零食量贩步入精耕时代》（事件原文，含反内卷倡议、市占率、华泰门店空间测算与四条主线） 今日头条《超75%份额双寡头联手反内卷，量贩零食格局如何演变？》（含闭店率、交银国际预测、万辰净利率与自有品牌占比） 今日头条《量贩零食四年扩张超20倍，闭店率逼近30%》（含行业门店数、双寡头门店与毛利率、万辰终止直营项目、商务部意见） 今日头条《量贩零食扩张陷困局：一季度闭店率达30%》（含定制化SKU占比34%、9部门意见、加盟商月净利数据） 今日头条《鸣鸣很忙突破3万店》（含2025年财务数据、毛利率结构、仓配与账期、加盟商多店率、晏周“10万家”表述） 微信公号《量版式零食第一股！鸣鸣很忙香港上市》（含发行价、募资额、基石投资者、首日涨幅与市值） 今日头条《鸣鸣很忙上市首日暴涨八成》（上市节点与股份代号01768） 天眼查｜湖南鸣鸣很忙商业连锁股份有限公司｜工商基础信息 天眼查｜湖南鸣鸣很忙商业连锁股份有限公司｜企业年报（2025） 天眼查｜企业天眼风险（行政处罚：国市监处罚〔2025〕1号，175万元） 天眼查｜实际控制人/控股链（区域子公司与供应链、科技子公司100%控股）