沪上阿姨（上海）实业毛利率稳在31.6%：PP涨四成，锁价囤货能扛几轮？ 事件观察 · 数据截至2026年8月7日 · 主来源：网易财经 2026年上半年，做奶茶生意的人都感受到了包材的压力：国际原油价格上涨带动PP、PET等化工原料走高，有市场资讯显示PP价格涨幅一度超过40%，奶茶杯、吸管、封口膜成本水涨船高。 网易财经 报道的沪上阿姨（上海）实业股份有限公司（02589.HK，下称"沪上阿姨"）中期业绩里，却有一个看似矛盾的数字：毛利率31.6%，保持稳定，净利率还升至12.4%。原料在涨、利润没跌——问题是，这是供应链管理的胜利，还是一次锁价囤货赢得的时间差？ 先看报表：钱从哪里来，利润从哪里来 营收（2026H1） 25.89亿元 同比+42.4% 毛利 8.18亿元 同比+43.2% 净利润 3.21亿元 同比+58.3% 经调整利润 约3.45亿元 同比+41.6% 毛利率 31.6% 2025全年为31.4% 净利率 12.4% 行政费率降至4.6% 全球门店 13,155家 同比+39.4% 上半年闭店率 约4.2% 同比下降约2.6个百分点 数据口径：中期业绩公告及媒体报道，见文末来源。门店净增存在两种口径： 新京报 按"新开2253家、关闭556家"计净增1697家， 证券之星 转载文称净增1706家，差异约9家，不影响"净增约1700家"的判断。 冲突拆解：成本涨在哪，利润稳在哪 涨的 稳的 PP价格涨幅一度超40%（市场资讯口径），PET同步走高，原料为原油衍生品 毛利率31.6%与上年基本持平，2025全年为31.4% 奶茶杯、吸管、封口膜等门店每日消耗的包材成本抬升 净利率升至12.4%，行政费率降至4.6%，规模效应开始兑现 行业常规做法是提供货价、把压力转给加盟商 公司称规模效应带来的成本改善"没有变成总部额外利润，而是让渡给了门店" 这份报表的另一层结构值得注意：沪上阿姨本质是轻资产B2B供应链服务商——2025年向加盟商销售原料货品的收入36.17亿元，占总营收81%，加盟相关业务合计占96.5%，直营占比不足4%。 搜狐财经 据此判断：增长完全由加盟门店扩张驱动。这也意味着，供应链上的每一分成本波动，都会直接穿过总部利润表与加盟商进货价，传导链路极短。 三层对冲：毛利率靠什么扛住 第一层：采购端——锁价、囤货、"背靠背" 公司以提前研判、提前锁价、战略囤货应对涨价，并与核心供应商建立"背靠背"的深度绑定，在涨价周期内协同稳价、稳定供货。联合创始人周蓉蓉此前的表述是："临时采购不是价格问题，而是根本买不到那么多"——供应链必须从产品研发阶段就同步规划采购与产能。也就是说，包材涨幅被挡在了供应商与公司之间的合约里，而非传导到门店端。 第二层：制造端——自有工厂与定植基地 浙江海盐自有工厂生产珍珠、芋圆、芋泥、茶叶等核心原料，把成本易波动的环节握在自己手里；已定植超4500亩土地，覆盖青提、西瓜、羽衣甘蓝等核心鲜果品类，产地直采砍掉中间加价环节。以行业公认最难管的牛油果为例，全链路管控下，2026上半年终端损耗稳定在5%以内、交仓时效保持100%。 第三层：履约端——17+4+7+11的仓配网络 截至2026年6月30日，供应链网络含17个大型仓储物流基地、4个设备仓库、7个新鲜农产品仓库、11个前置冷链仓库；上半年将单温仓升级为三温仓，准点履约率维持在99%以上。配送半径随门店加密而优化，单位物流成本下降——这是"规模效应"落到报表里的物理通道。 规模效应让给了谁：加盟商，还是总部？ 报道口径的核心判断是：门店增长39.4%、原料成本走高的双重压力下，沪上阿姨本可借规模效应扩大总部毛利空间，但实际把空间留在了门店端——毛利率与上年持平、净利率却升至12.4%，说明改善没有完全转化为总部利润。配套动作是：2024年孵化的子品牌 茶瀑布门店已超1500家 ，与主品牌共用一套采购、仓配和数字化系统，摊薄管理成本。据窄门餐眼7月报告，沪上阿姨居10元以上价格带门店规模第2，茶瀑布居10元以下价格带第4。这让"成本不转嫁给加盟商"的策略有了财务可行性：涨价周期里稳住单店盈利模型，加盟商才愿意续约、扩店，反哺总部收入。 资本视角：股价已把业绩"预支"过一轮 2025-05-08 港股上市，开盘190.6港元；公开发售获3616.83倍认购，募资约2.7亿港元，基石投资者含盈峰投资、华宝股份 2025年末 门店突破万家，进入万店梯队 2026-07-31 中期业绩发布，营收、净利增速均超40% 2026-07-31收盘 股价103.3港元，较开盘价跌去四成以上 2026-08-03 股价报113.9港元，单日大涨10.26%，总市值119.83亿港元，TTM市盈率16.80倍 业绩利好传导至资本市场，但估值能否持续上行，取决于门店运营与供应链兑现。公司近年在供应链上重金落子：天眼查控制链显示，广东森粤供应链管理有限公司注册资本1.4亿元（2025年6月成立）、重庆森渝供应链管理有限公司注册资本8500万元（2024年11月成立），另有天津、上海多地供应链子公司——这是一条"先铺仓、再放量"的路径。 风险观察：锁价是时间差，不是永久豁免 ① 低价库存耗尽后，毛利率会不会补跌？ （分析判断，非既定事实）公司未在公开材料中披露锁价周期、战略囤货的库存覆盖时长，这是本次报道最大的信息缺口。若PP/PET持续高位且锁价合约到期、公司又不提对加盟商的供货价，下半年毛利率存在补跌压力。验证信号：公司是否上调供货价、加盟商单店毛利是否被压缩、毛利率是否回落——三项中任何一项出现变化，都意味着"对冲"结束、开始"消化"。 ② 万店梯队中闭店率仍偏高。 据 搜狐财经 整理：2025年沪上阿姨关闭加盟店1383家、闭店率12.11%，同期蜜雪冰城闭店率4.23%、古茗4.81%，均不足其一半；全年加盟商净退出1639家。2026上半年闭店556家、闭店率降至约4.2%，边际改善，但绝对水平仍高于头部。"让利给加盟商"能否对冲高闭店率，是单店模型之外的另一场考试。 ③ 加盟体系诉讼与门店管理舆情。 天眼查司法风险显示，2023年9月上海臻敬实业有限公司（曾用名）诉丁华平特许经营合同纠纷，由上海市金山区法院公告送达起诉状副本及开庭传票，结果未披露；本次已核验范围内，近年还有多起开庭公告记录，结果待逐一核验。2026年5月，沪上阿姨门店企业认证账号被指骚扰顾客，品牌方声明账号被盗并报警，但舆论并不买账——万店规模下，门店数字化账号与人员管理是显性盲区。 ④ 门店端食品安全个案。 据搜狐财经转引深圳商报报道，2026年5月辽宁瓦房店门店被曝奶茶混入金属螺丝并立案处罚、2026年1月甘肃瓜州门店被曝库存过期卤料并立案处罚。此类为门店端个案，具体以监管部门公开信息为准；但跨区域反复出现同类违规，指向标准化巡检的覆盖深度问题。 下一步验证什么 2026下半年PP/PET现货价格与沪上阿姨包材采购价的背离程度——锁价合约的"到期时刻"是否来临； 公司是否调整对加盟商的供货价或补贴政策——这直接决定"让利"能否延续； 闭店率能否维持下行，同店销售增速能否转正——高增长+高迭代的组合是否收敛； 茶瀑布、沪咖两条第二曲线对单店模型的贡献是否兑现为报表利润。 一句话判断 沪上阿姨这份中报证明了供应链布局的防守能力，但31.6%的毛利率是"对冲"的结果，不是"免疫"的证明。原料涨价周期还没走完，真正的考验在低价库存耗尽之后——届时看它选择继续让利、还是把成本转回加盟商，那将同时决定毛利率曲线和万店规模的稳定性。 来源与数据口径 网易财经：《奶茶杯原料涨价4成，沪上阿姨毛利率却抗住了，凭什么？》（2026-08-07） 证券之星：同题报道全文（门店净增1706家、茶瀑布超1500家、净利率12.4%） 新京报：《沪上阿姨半年报：供应链筑底、闭店率下降、产品破圈、出海提速》（2026-08-04） 搜狐财经：《单日大涨10.26%！沪上阿姨门店突破1.3万家，高增长与高闭店率并存》（2026-08-04，含2025全年财务与闭店率数据） 天眼查：沪上阿姨（上海）实业股份有限公司·工商基础信息（成立2013-11-08、法定代表人单卫钧、注册资本10520.302万元、曾用名上海臻敬实业有限公司） 天眼查：实际控制人/控股链（供应链子公司布局、周蓉蓉为疑似实控人） 天眼查：司法风险汇总（特许经营合同纠纷等开庭记录） 今日头条：《沪上阿姨"福利官"风波背后：数字化扩张藏了哪些雷？》（2026-05） 微信文章：沪上阿姨开启招股报道（基石投资者盈峰投资、华宝股份）