中科寒武纪科技：上半年净赚23亿，下半年还差75亿，估值却已为2028年定价 8月7日晚间，中科寒武纪科技（688256.SH）发布2026年半年报：上半年营收59.96亿元、同比增长108.13%，归母净利润23.11亿元、同比增长122.61%。营收净利双翻倍，公司已连续七个季度盈利。但资本市场盯住的是另一组数字——7月28日披露的股权激励草案把"2026年营收135亿元、2026–2028年累计1000亿元"写进考核目标；上半年只完成60亿元， 下半年还差75亿元 。截至8月8日收盘，股价1199.9元、市值约7540亿元，按券商全年净利51亿–56亿元的预测，对应市盈率136–147倍——这笔估值，很大程度上已经提前为2028年的千亿营收定价（ 钛媒体 ）。 数字快照：利润翻倍之外，两张表在打架 半年报最需要对照的不是利润增速，而是资产负债表与现金流量表：钱赚到了，但备货和预付款把现金大量压在上游。 指标（2026年上半年） 数值 同比/环比 口径说明 营业收入 59.96亿元 +108.13% 二季度单季31.11亿元，环比+7.8%（一季度环比+52.6%） 归母净利润 23.11亿元 +122.61% Q1 10.13亿、Q2 12.98亿元，连续七个季度盈利 扣非归母净利润 21.66亿元 +137.3% 增速高于归母，主营贡献为主；政府补助9172万元仅占4% 毛利率 55.3% 基本持平 Q2 56.1% vs Q1 54.3% 经营现金流净额 3.11亿元 -65.83% Q1 +8.34亿、Q2 净流出约5.2亿元，主因采购与税金增加 期末存货 82.48亿元 较上年末+66.83% 占总资产45.32%；二季度单季净增约37.5亿元 预付款项 29.14亿元 +291.37% 上年末7.45亿元，用于锁定上游产能 应收账款 2.2亿元 由6.7亿元下降 客户付款及时，对下游相对强势 数据来源：寒武纪2026年半年度报告，汇总自 钛媒体 与 顶新网·中报观察 。 千亿考核：135亿、270亿、595亿的三年阶梯 7月28日披露的激励草案，拟向945名员工授予500万股第二类限制性股票（占总股本约0.8%），授予价格750元/股，首次授予400万股；截至2025年末员工总数1107人， 覆盖约85%员工 。业绩考核分阶梯：2026年营收不低于135亿元、2026–2027年累计不低于405亿元、2026–2028年累计不低于1000亿元，三年累计触发底线为800亿元，未达则对应批次作废（ 顶新网·中报观察 ）。 按群益证券的拆解，这等于要求三年营收分别做到 135亿、270亿、595亿元 ，2028年较2026年增长超三倍。逆推即得：上半年60亿元，下半年须完成75亿元——二季度单季净利率已达41.7%，按四成净利率估算全年归母净利约53亿元，落在主流券商51亿–56亿元的预测区间内。换句话说， 市场对今年业绩的预期并不激进，激进的是对2028年的定价 （ 钛媒体 ）。 交付是命门：82.5亿存货，卡的不是需求而是上游 中报最值得拆的是存货结构。期末存货账面价值82.48亿元、账面余额90.1亿元：原材料57.5亿元、委托加工物资25.4亿元，两项合计近83亿元，全是未完工投入；库存商品账面余额仅2.6亿元，计提1.8亿元跌价后账面价值只有8539万元；发出商品4.7亿元（年初仅1.3亿元）。 仓库里几乎没有待售成品，造出来的货基本都在交付或交付路上 ——这组数据同时排除"产品积压"和"向渠道压货做收入"两种担忧（ 钛媒体 ）。 但硬币的另一面是节奏：芯片从投料到确认收入要跨过晶圆制造、封测、客户验收，几个月起步。二季度净增的37.5亿元存货，最早要到三、四季度才能变成收入；二季度经营现金流因此转为净流出5.2亿元。一季度"快得反常"（营收28.9亿元，环比+52.6%）是把2025年下半年攒的货集中交付，二季度环比增速回落到7.8%，是备货节奏的常态水平（ 钛媒体 ）。 卡在上游：中芯N+2产能里，寒武纪只分到约一成 补料速度提不上去的答案在上游。寒武纪是Fabless模式，自身及部分子公司在实体清单内，拿料要提前数月下单并预付。据媒体测算，2026年底中芯国际N+2（等效7nm）月产能目标约7万片、全年约260万颗AI芯片，而同期国产AI芯片需求约420万颗，缺口约160万颗；产能分配上，华为拿走近43%（约每月1.5万片），寒武纪只拿到约9%–11%、折合每月3000–4000片，另获每月3万片7nm+产能（ 百家号 ）。 这解释了半年报里两个数字：预付款29.14亿元、接近年初四倍，前两大供应商合计占89%；同期为原材料计提近4亿元跌价损失（去年同期约5400万元），且几乎全部落在原材料上——老款物料随产品线切换贬值，是"买新料、旧料减值"同时发生的信号。7月4日，针对"2026年交付50万件AI加速器、含30万件思元590/690"的网络传闻，公司发布声明称相关产品、客户、供应及产能预测信息"均为误导市场的不实信息"（ 阿思达克财经 ）。产能数字众说纷纭，但方向一致： 上游给多少产能，直接决定下半年75亿元缺口能否填上 。 估值时间窗：破万亿24小时，市值从万亿回到7540亿 6月30日 ：股价盘中触及1620元、收报1595.55元，市值突破1万亿元，成为科创板首家万亿市值公司；当晚公司主动发布风险提示，自认滚动市盈率368.97倍、显著高于行业74.86倍均值，并提示"抵御市场波动能力有限"、供应链存在不确定性（ 今日头条 ）。 7月1–2日 ：股价累跌约14.7%，两个交易日市值蒸发约1400亿元；7月3日市值回落至约8501亿元（ 顶新网·中报观察 ）。 7月28日 ：披露千亿营收考核激励草案，授予价750元/股，较当日收盘价折价约33.5%。 8月7日晚 ：半年报落地；当日收盘滚动市盈率约226倍、市净率55.62倍。 8月8日 ：收报1199.9元、市值约7540亿元，年内仍涨约三成，但较万亿峰值回落约四分之一（ 钛媒体 ）。 机构（2026年7月末–8月初） 评级/动作 目标价 韩国未来资产证券 首次覆盖，"买进" 2020元 华泰证券 重申"买入"，上调2026/2027年净利预测至60/176亿元 1679.4元 群益证券 目标价下调，维持"买入"，提示2026年PE约127倍的兑现压力 1350元 来源： 顶新网·中报观察 。 为什么是寒武纪：八年亏损，一年翻身，单产品线押注 公司2016年3月成立于北京海淀（曾用名"北京中科寒武纪科技有限公司"），2020年7月登陆科创板，陈天石任法定代表人、董事长兼总经理（ 天眼查·工商信息 ）。业务轨迹经历了三次转向：2017年凭IP授权进入华为麒麟970，该业务一度占收入九成以上；与华为终止合作后靠政府、国企的智能计算集群项目维持到2023年；2024年起互联网大厂算力采购放量，云端芯片成为绝对主力（ 钛媒体 ）。 2025年是转折年：全年营收64.97亿元、同比暴增453.21%，归母净利润20.59亿元，上市以来首次年度盈利，终结连续八年亏损（ 百家号 ）。但翻身的同时，公司变成了"单产品线公司"：2026年上半年云端产品线收入59.94亿元、占营收99.98%，边缘产品线仅87.72万元，起家的IP授权及软件业务（2025年报还有229万元收入）在半年报分类中已消失。业绩几乎完全由云端一条线决定（ 钛媒体 ）。 押注的筹码在软件：基础系统软件平台累计投入27亿元，相当于云端芯片累计投入32.4亿元的八成半，指令集、编译器、算子库全部自研、不依附CUDA；GLM、DeepSeek、Qwen、Kimi、MiniMax等国产主流模型已完成适配，DeepSeek新模型做到发布当天即可部署。中报还首次提出"实现了规模化训练技术的场景拓展"，旗舰训练芯片思元690（FP16算力超700 TFLOPS，约为上一代思元590的2倍；196GB HBM3、双Die封装）2026年初量产并持续爬坡—— 公司正在从推理市场切入训练市场 （ 顶新网·中报观察 ）。 竞争格局：出货量最少，市值最高 据IDC口径的报道数据，2025年国产AI加速卡出货合计约165万张、占中国AI加速卡总出货的41%；其中华为昇腾出货81.2万张、占比近半，阿里平头哥累计约60万片并在2026年一季度反超，寒武纪以11.6万张排在第三—— 出货量最少的公司，市值最高 （ 微信公众号文章《国产AI芯片真正的三国杀》 ）。中信证券预测2026年国产算力芯片出货量至少翻倍（ 微信公众号文章《国产AI芯片拿下41%》 ）。 结构上，2025年报口径前两大客户收入占比合计超70%，商用客户收入占比从2024年的约15%提升至2026年一季度的55%——客户集中是隐患，客户结构改善是支撑，两个方向同时成立（ 百家号 ）。 多空对照：同一份财报，两种读法 支撑高估值的证据 连续七个季度盈利，扣非增速（+137.3%）高于归母增速，政府补助占比仅4% 存货结构显示无积压、无压货；发出商品4.7亿元可望在三季度确认收入 43亿元存款+结构性存款、2025年9月近40亿元定增及银行授信，备货资金压力不大 费用率1.9%接近阶段性低点，规模效应明显；商用客户占比提升至55% 股权激励把千亿目标写进85%员工的考核，绑定核心团队 需要警惕的信号 增速换挡：营收同比从Q1的+159.56%降至H1的+108.13%，Q2环比仅+7.8% Q2经营现金流净流出约5.2亿元，上半年同比降65.83% 82.5亿元存货占总资产45.32%，原材料新增跌价计提近4亿元，指向产品线切换期 实体清单内Fabless公司，中芯N+2产能份额约一成，预付款29亿元、前两大供应商占89% 公司自认滚动PE（6月30日368.97倍）远高于行业均值74.86倍；新激励将带来持续大额股份支付费用 下一步验证什么 三季报是最短验证窗口：一是 发出商品4.7亿元能否转为收入 ，二是82.5亿元存货开始周转、存货占比能否回落，三是合同负债（一季度末近4亿元回落至1.9亿元）的走势。中期看三点：金融、互联网大厂的资本开支节奏；思元下一代微架构与指令集的落地时间；中芯N+2扩产（2026年底月产能目标7万片）及寒武纪份额能否提升（ 钛媒体 ）。 分析建议 （以下为基于已核验证据的推论，非事实陈述） 如果三季度营收环比回到两位数增长、存货开始下降，136–147倍的前瞻市盈率还有盈利上修（华泰已上调至60亿元）可作支撑；如果三季度环比继续个位数增长、存货继续堆高，市场对"2028年千亿营收"的折现定价会先被重新审视——参考路径是6月30日风险提示后两个交易日蒸发约1400亿元。股权激励把135亿/270亿/595亿元写进考核，等于公司自己给出三年复合增速承诺，此后每个季度的交付数据都有明确锚点可对照。产能是寒武纪当前最不对称的变量：向上，N+2扩产兑现+份额提升可支撑75亿元缺口上修；向下，交付延迟会同时打击业绩兑现和估值倍数。 来源 钛媒体：《寒武纪：上半年暴赚23亿，下半年看交付》 顶新网·产业科技连线：《中报观察 | 寒武纪最强中报"出炉" 三年千亿营收目标挑战几何？》 百家号：《中芯N+2产能缺口160万，华为寒武纪平头哥谁能抢到那勺饭？》 阿思达克财经：《寒武纪(688256.SH)否认AI芯片产量提升等传闻》 天眼查：中科寒武纪科技股份有限公司·工商基础信息 天眼查：中科寒武纪科技股份有限公司·实际控制人/控股链 天眼查：中科寒武纪科技股份有限公司·企业年报（2025年度） 微信公众号：《国产AI芯片真正的三国杀：昇腾领跑、平头哥反超、寒武纪破万亿》 今日头条：《368倍市盈率的AI股王：两天蒸发1400亿，泡沫还是洗牌？》 微信公众号：《国产AI芯片拿下41%：寒武纪营收暴涨453%》