北京泡泡玛特文化创意：段永平153亿港元买成二股东，毛利率72%的盲盒生意能拿满十年吗 8月5日，港交所一份权益披露把泡泡玛特重新推上风口：段永平旗下H&H International Investment的多头持仓，从7.65%降至5.55%，按市值折算约45亿港元。八天前他刚公开说过"10年内大概率不会卖"，市场第一反应是"说好的十年不卖呢"——段永平的回应只有一句："就是put expired，部分被call走了。"这场期权交割引发的"减持乌龙"，把一家毛利率72%的潮玩公司，和一个以"能力圈"著称的投资人，同时放进了聚光灯下。 153亿港元 段永平2026年5–7月累计投入，报道口径 7.65%→5.55% 7月30日港交所披露的多头持仓变动 371.2亿元 2025年集团营收，同比+184.7% 72.1% 2025年毛利率，创历史新高 38.1% LABUBU所属THE MONSTERS占总营收比 43.8% 海外收入占比，同比+291.9% 为什么是现在： 三个背景叠在一起。其一，2025年3月25日财报发布后，市场把"增速换挡"读成利空，股价从约340港元的历史高点近乎腰斩，市值从峰值近4500亿港元回落到2100亿港元上下；其二，段永平在财报后收回"看不懂"的说法，5月清仓中国神华换入泡泡玛特，一路买到第二大股东；其三，7月30日的期权被动交割在8月5日被市场误读为"减持"，股价单日跌2.54%、两日累计跌约5.3%，段永平不得不亲自下场解释。 一、事件时间线：从"看不懂"到"20个孔"，再到一次被动交割 2025年8月 泡泡玛特股价处于约340港元历史高位。段永平彼时表态克制："产品确实很有意思，创始人也很了不起，但我看不懂10年后公司会怎样。" 2026年3月25日 2025年报发布：营收371.2亿元（+184.7%）、经调整净利130.8亿元（+284.5%）、毛利率72.1%。财报当日股价高开低走，收盘跌22.51%。段永平在雪球称"很久没有这种兴奋感了"，把王宁访谈录《因为独特》称为"大学毕业后第一本读完的书"，评价王宁"对商业的理解好像比乔布斯还要强一点点"。 2026年5月 清仓中国神华、换入泡泡玛特，5月27日持仓5.69%触发强制披露线，成为仅次于创始人王宁的第二大股东，社交媒体头像换成LABUBU。 2026年7月6日 持仓升至7.65%，累计投入超153亿港元。 2026年7月10日 第三轮增持1059万股、成交均价约150港元、约15.89亿港元；持股总数突破1.0186亿股，持仓市值约153.5亿港元。 2026年7月20日 与王宁同框：纽约Labubu十周年全球巡展合影，随后一起观看美加墨世界杯决赛，佩戴Labubu挂件。 2026年7月23日 回应网友："泡泡玛特我才刚开始买啊！我猜10年内大概率是不会卖的。"被问是否算其"20个孔"之一时回答："应该算了。" 2026年7月30日 港交所披露多头持仓由7.65%降至5.55%，权益变动原因标注为"交付了根据股本衍生工具须交付的股份或款项"（交易事由编码1203，对应衍生品合约履约交付）。据披露数据推算，被动交付约2793.28万股，名义行权价162.5港元/股。 2026年8月5日 披露发酵。当日泡泡玛特收报161.4港元，市值约2149亿港元。段永平回应："就是put expired，部分被call走了。" 2026年8月6日 泡泡玛特跳空低开，盘中一度跌超6%，收盘报约157港元，市值约2090亿港元。市场情绪仍未完全平复。 口径说明：港交所披露的"多头持仓"包含段永平卖出看跌期权所计入的权益，7.65%并非全部对应正股；"减持45亿港元"为按市值折算的媒体报道口径。 二、商业逻辑对照：59元盲盒，为什么像486元的小霸王 投资界原文的观察是：段永平嘴上讲的是价值投资，但真正解释"偏爱"的，可能是他实业阶段沉淀的商业直觉—— 认知差、女性消费者、高溢价 。1989年，28岁的段永平接手濒临破产的中山日华电子厂，在仿制红白机上装键盘和学习卡，造出"小霸王学习机"，用486元的售价"平替"上万元的电脑；1995年小霸王产值突破10亿元，最高拿下80%市场份额。三十年后，这套逻辑在泡泡玛特身上重现。 维度 小霸王 / OPPO·vivo（段永平实业阶段） 泡泡玛特（2025年） 认知差 486元学习机，让"不懂电脑"的家庭以为在"学电脑"；OV用美颜自拍覆盖看不懂芯片参数的年轻用户 59元一个盲盒，把潮玩认知门槛从"几千上万的圈内收藏"拉到普通年轻人随手可买，无需懂潮玩、无需懂艺术史 女性消费者 广告投电视黄金档家庭场景，"望子成龙小霸王"对准家庭财务决策者——女性 用户中女性占比接近七成（报道口径）；Molly大眼睛、SKULLPANDA暗黑美学、Crybaby泪眼造型均主打女性审美与情绪共鸣 高溢价 物料成本撑死几十元，售价486元；OV被贴"低配高价"标签仍畅销 毛利率72.1%、净利率约35%，媒体测算99元LABUBU盲盒成本不足28元；五年营收翻十倍以上 结果 小霸王1995年产值破10亿、市占率80% 2025年营收371.2亿元，国内潮玩市占率约45%，位列全球潮玩企业第三（仅次于乐高、美泰） 但两者有一个关键差异，也是段永平口中泡泡玛特"更进一层"的地方：小霸王和OV终归是"有用的硬件"，消费者仍会衡量功能；泡泡玛特卖的是无内容的视觉IP，"连故事都没有"，直接诉诸情绪——买LABUBU不需要任何知识储备。段永平在7月28日的交流中把话说得更直白： "从未来十年的角度看，茅台更稳，泡泡升值空间更大，波动可能也更大，意味着可能短期会亏钱，可能长期也亏。" 三、财报底牌：翻倍增长的一年，和"休整年"的刹车 指标（集团口径） 2025年 同比 / 备注 营收 371.2亿元 +184.7%，首次突破300亿元 归母净利润 127.76亿元 +308.8% 经调整净利润 130.8亿元 +284.5% 毛利率 72.1% 2024年为66.8%，创历史新高 海外收入 162.7亿元 +291.9%，占总营收43.8%；美洲+748.4%、欧洲及其他+506.3% 门店 / 机器人商店 630家 / 2637台 全年净增109家 / 165台 2026年一季度 +75%~80% 中国区+100%~105%；美洲+55%~60% 2026年指引 不低于20% 王宁将2026年定义为"休整年"、"进到维修站加加油换换轮胎" 收入结构上，泡泡玛特正在摆脱"盲盒公司"标签：毛绒产品全年收入187.08亿元（+560.6%），占总收入50.4%，首次超过手办（占32.4%）；17个艺术家IP收入破亿元，其中SKULLPANDA 35.4亿元、CRYBABY 29.29亿元、MOLLY 28.97亿元、DIMOO 27.77亿元、星星人20.56亿元。LABUBU所属的THE MONSTERS系列收入141.6亿元（+365.7%），成为国内首个百亿级潮玩IP。 四、风险观察：压力的确存在，且已被市场定价 压力面 增速换挡已成事实： 184.7%的营收增速被管理层自己下调到"不低于20%"，财报当日股价跌22.51%，两个交易日市值蒸发约891亿港元。 单一IP依赖： LABUBU系列占总营收38.1%，任何热度衰减都会被放大；经济参考报报道，LABUBU"复古理发店"系列新品在二手市场已出现"破发"，过往高溢价松动，潮玩新品生命周期从6–12个月缩短至3–6个月。 机构明显分歧： 中金维持"跑赢行业"、目标价218港元，认为处于历史估值低位；摩根士丹利"增持"但预计LABUBU 2026年放缓；德意志银行维持"卖出"，认为高基数与中国市场IP热度减弱将加大下半年销售压力。 毛利率承压： 交银国际预计，因原材料、运费上涨与关税增加，2026年毛利率将回落1–2个百分点。 老股东兑现： 重要投资者蜂巧资本2025年4月底至5月初清仓式减持约1191万股，套现22.64亿港元。 关键人集中： 王宁同时是法定代表人、董事长兼总经理，且是最终受益人；段永平自己承认，王宁若出意外"对泡泡玛特的影响肯定比你意外的影响大得多"。 支撑面 盈利质量罕见： 72.1%毛利率、约35%净利率，逼近茅台约52%净利率的量级；2026年《财富》中国500强首次上榜（51.64亿美元营收，第393位），净资产收益率56%居全榜第二。 IP矩阵而非单点： 即便剔除LABUBU，王宁称公司仍实现快速成长；17个破亿IP、6个超20亿IP提供了第二梯队。 全球化仍在兑现： 海外收入占43.8%、同比+291.9%；2026年一季度中国区反而加速（+100%~105%），说明国内热度未熄。 新业态卡位： POP BAKERY全国首店落地阿那亚、新加坡圣淘沙开出全球第二家常设独立门店；LABUBU亮相世界杯开幕式，成为FIFA历史上首个在该环节登场的中国原创IP；王宁率队到访苹果总部，与库克、候任CEO特努斯会面。 估值已回调： 较2025年8月约340港元高点近乎腰斩，段永平三轮增持均价在150–162港元区间。 五、接下来验证什么：三组硬指标 8月中旬的13F： 段永平旗下H&H的Q2美股13F将披露（美股口径，通常滞后45天），可验证其是否继续加仓泡泡玛特、以及"卖put建仓"的期权策略是否延续——段永平自称"泡泡玛特保险公司开张了"，一个月"4%+保费"。 2026年中报： 检验增速能否守住"不低于20%"指引、毛利率是否如交银预期回落1–2个百分点，以及LABUBU新品（含"复古理发店"之后的新系列）在二手市场的溢价表现。 LABUBU之外的接力： SKULLPANDA、CRYBABY、毛绒品类与POP BAKERY等新业态，能否把"第二增长曲线"从口号变成收入表上的数字。 编辑部观察 段永平把"十年不卖"和"期权收租"放在同一套体系里，前者是对生意的判断，后者是对持仓成本的处理，两者并不互斥。 这次"减持乌龙"真正的信息增量在于：一个以能力圈著称、极少推翻自己的人，为什么在一年内从"看不懂"走到第二大股东——答案一半在财报（72.1%毛利率、翻倍营收），一半在他的实业记忆（认知差、女性消费者、高溢价在小霸王和OV身上被反复验证）。但"20个孔"里已经装满苹果、茅台的人，把第N个孔打给一家依赖单一IP、增速主动换挡的潮玩公司，赌注不只是财报，而是"情绪消费能否像白酒和手机一样成为长坡厚雪"。段永平自己的话已经为这个赌注留了台阶："可能短期会亏钱，可能长期也亏。"十年后见分晓。 本文信息源（按引用顺序）： 投资界《段永平为什么爱王宁？》（字母榜，2026-08-11） 凤凰网转载《段永平为什么爱王宁？》（原文全文） 雷递网《段永平减持泡泡玛特：持股比例降2.1个百分点 价值45亿港元》 财闻《段永平持股泡泡玛特比例下降，期权交割并非主动减持》 证券时报《"10年内大概率不卖"，关于泡泡玛特，段永平最新发声》 网易财经《段永平153亿杀入泡泡玛特》 今日头条《泡泡玛特营收371.2亿，股价暴跌22.51%：段永平逆势加仓超153亿港元》 界面新闻《业绩与市值"背道而驰"，泡泡玛特"出海故事"不再性感了？》 市场资讯（芒格书院）《段永平的泡泡玛特，"被"动了一下》 经济参考报《LABUBU新品溢价退潮 跨界拓展喜忧参半》 天眼查｜北京泡泡玛特文化创意有限公司｜工商基础信息 天眼查｜北京泡泡玛特文化创意有限公司｜企业年报（2025） 天眼查｜北京泡泡玛特文化创意有限公司｜实际控制人/控股链 天眼查｜北京泡泡玛特文化创意有限公司｜新闻舆情（段永平持仓、众闻社市值分析等）