中国铝业押注几内亚：“收钥匙”当口，10亿美元氧化铝项目卡在哪道关？ 2026年8月7日，几内亚宣布选定嘉能可担任国有宁巴矿业铝土矿的承购商——距它从阿联酋环球铝业（EGA）手中“免费且无补偿”收回同一矿权，刚满一年 [1] 。同一条时间轴上， 中国铝业（601600.SH / 02600.HK） 于5月21日与几内亚政府签下约10亿美元、年产120万吨氧化铝的项目协议，6月中旬中铝集团博法氧化铝精炼厂已动工 [4] [1] 。一边把“卖矿钥匙”从外资手里收回、把2026年出口上限压到1.5亿吨，一边给中铝开出“5%干股+参股选择权”的入场券——这把钥匙的归属变化，最终要由握有中国81.28%几内亚矿进口的中国铝业们共同买单，也可能由它们改写定价。 先看账：配额还没落地，氧化铝进口矿路线已经亏钱 氧化铝期货结算均价（2026年6月） 2759 元/吨 自2024年底约5500元/吨高点大幅回落 进口矿路线完全成本 约2749 元/吨 吨毛利约 -9 元，已亏损 国产矿路线完全成本 约2735 元/吨 吨毛利约 +3 元，微利 几内亚三水铝矿 CIF（8月7日当周） 71.5 美元/干吨 海运费回升至34-35美元/吨 国内电解铝运行产能（2026年7月） 约4548 万吨/年 开工率98.03%，越过4500万吨政策天花板 电解铝完全成本 / 即时利润 16163 / 7037 元/吨 供给刚性段，利润厚实 LME 铝库存 27 万吨 1998年以来最低 2026上半年中国铝土矿进口 约1.21 亿吨 其中几内亚9841万吨、占81.28%、同比+23.5% 这组数据指向一个结构： 氧化铝是“原料涨、产品价平”的被挤压环节 ，无自有矿源的独立氧化铝厂已出现阶段性被动减产信号； 电解铝是供给刚性、利润丰厚的受益环节 ，中东因冲突累计停产约256万吨/年（EGA Al Taweelah 160万吨遭袭停产、Qatalum 3月起减产至60%、巴林Alba仅约30%运行），海外供应进一步收窄 [5] [1] 。中国铝业两端都有产能——2026年一季度归母净利55.27亿元、同比+56.35%，吃的正是电解铝这一段 [9] 。所以对中铝而言，几内亚配额是“左手成本、右手售价”的对冲局，而不是单向利空。 时间线：几内亚“收钥匙”，中铝“就地加工” 2018-06-08 中铝香港等与几内亚签订 Boffa 铝土矿《矿业协议》，获得博法北、博法南开采权 [3] 2025-08-05 几内亚以违反采矿法规为由撤销 EGA 子公司铝土矿特许权，无偿转给国有宁巴矿业；一年后（2026-08-07）选定嘉能可作承购商，宁巴2026年计划出口800万-1000万吨、2027年增至1200万吨 [1] 2025-12-12 几内亚铝土矿出口关税从5.5%上调至10%；2025年出口量约1.83亿吨、同比+25%，矿价从70多美元/吨跌至32-38美元/吨 [1] 2026-03 至 04-25 矿业部长西拉首放出口管制信号；4月25日配额细则公布：2026年出口上限1.5亿吨，较2025年实际出口削减约18%（约3300万吨），并要求在运矿企10年内建成本土氧化铝产能 [1] [5] 2026-05-21 中国铝业签约 ：中铝香港、中国铝业几内亚有限公司（矿业）、中国铝业几内亚港口有限公司与几内亚政府签署《矿业协议修订与重述版》，拟投约10亿美元建120万吨/年氧化铝项目（博法、配套港口）；政府获5%干股（不因增资稀释）+一次性额外参股选择权（合计持股≤35%）；尚待股东大会及几内亚政府批准 [4] [3] 2026-06中旬 中铝集团博法省氧化铝精炼厂动工（报道口径总投资16.8亿美元、约114亿元，2029年竣工），为几内亚独立以来第三座氧化铝精炼厂 [1] 2026-06-19 几内亚新增原金、粗金出口禁令，资源主权收紧扩围 [1] 截至2026-08上旬 1.5亿吨配额细则“公布而未执行”，博弈仍在进行；几内亚计划2030年前建成5-6座本土氧化铝厂、总产能约700万吨 [1] 为什么是中国铝业：10亿美元押注的底牌与软肋 底牌 全链条一体化 ：2025年氧化铝产量1735万吨、电解铝808万吨，全球铝行业唯一全产业链覆盖的国际化大型铝业集团 [7] ；2026年一季度预告明确“资源端自采矿比率进一步提高” [8] 业绩兑现 ：2025年营收2411.25亿元（+1.69%）、归母净利126.74亿元（+2.25%），末期股息0.147元/股、合计约25.22亿元 [6] ；2026年一季度营收584.94亿元（+4.85%）、归母净利55.27亿元（+56.35%）、毛利率25.83%，创历史同期最好 [9] 央企身份与保供职能 ：国务院国资委为实控人（约31.91%），中铝集团直接持股约30.52% [14] ——几内亚项目既是商业投资，也是国家资源保供的一环；公司2025年在几内亚社区投入约550万元 [7] 软肋 杠杆前置 ：项目公司初始注册资本仅6亿几内亚法郎（约6.82万美元），约10亿美元投资的大头靠股东贷款或银行融资筹措——审批与融资是两道硬门槛 [4] 本地绑定成本 ：5%干股+参股选择权（合计≤35%）把几内亚政府利益与项目深度绑定，政策友好期是通行证，政策转向期则是退出成本 [3] 投产时点风险 ：项目2029年竣工，恰逢2027年印尼新增产能集中释放、中东产能可能恢复的反向窗口——若届时不缺矿，本地氧化铝厂的投资回报率将被重新定价 [1] 分歧：铝价涨了18%，中国铝业股价跌了近30% 商品在讲短缺，股票在交易需求崩塌。 2026年初至6月，LME铝价涨约18%、沪铝涨约6%，市场测算全球缺口约190万吨、为25年来最大；同期中国铝业H股年初至今跌近30%，6月25日盘中再跌超5%，当天LME铝价3110美元/吨创2月以来新低。摩根大通称之为“价格与股价的脱节” [10] 。 机构目标价差出两倍多。 6月24日A股收9.09元时：摩根士丹利18.1港元“增持”、瑞银17.5港元“买入”、中金15.37元“跑赢行业”，对垒高盛7.5港元“沽售”、花旗7.47港元“买入” [11] 。到8月6日A股收9.61元，近90天机构目标均价15.39元 [9] 。 “短缺”叙事的含水量。 市场有观点测算：按氧化铝消耗倒推，国内电解铝实际年产量或达4700万吨（规划产能普遍超产约10%）；中东220万吨产能实际运行率约70%；LME期限结构已因海峡重新开放从back回到contango [12] 。中银证券亦认为阿联酋氧化铝产能年底前逐步达产、中东电解铝增产确定性上升 [5] 。 花旗的立场。 铝正处于50多年来最强看涨格局之一，预计2026下半年铝价均价达4000美元/吨——但核心不是需求故事，而是供给故事；中国铝终端需求（地产、汽车、光伏）仍疲软，进一步下行风险有限 [1] 。 风险观察：接下来盯哪几件事 配额执行时点与力度 ：细则4月25日公布、5月下旬称“6月落地”，截至8月上旬仍未执行，雨季出口季节性回落是缓冲。一旦执行，几内亚出口较2025年减少约3300万吨，按中国约81%的进口依赖，缺口主要由国内承接——CIF与到岸成本的上行斜率，决定氧化铝挤压深度：进口矿路线已在盈亏线下，配额落地后边际成本将托底价格，但行业利润改善仍需需求配合 [1] [5] 。 中铝项目双审批与口径统一 ：上市公司口径“约10亿美元”与行业协会报道的16.8亿美元（约114亿元）存在差异，需公司公告统一；项目待股东大会审议+几内亚政府批准，何时过会、是否增资披露，是下一个观察点 [4] [1] 。 嘉能可承购合同的定价模式 ：承购价是否绑定长协、是否引入指数化定价，将决定几内亚矿定价话语权向“资源端+贸易巨头”转移的幅度；中金已提示全球铝土矿供给转向边际收紧 [1] 。 中东复产节奏 ：Al Taweelah 160万吨产能全面恢复最长或需12个月，Qatalum 60%、Alba约30%——恢复快慢决定海外电解铝缺口是“刚性”还是“阶段性” [1] 。 2027年反转窗口 ：印尼新增产能集中释放叠加中东恢复，若再遇国内需求不振，花旗的4000美元/吨看涨与中银证券的谨慎判断将正面决出胜负——这也决定中铝120万吨本地项目投产时的行业环境 [1] [5] 。 来源 钛媒体｜几内亚“收钥匙”之后，中国铝产业链的议价权正在发生什么？ 同花顺（万联万象）｜几内亚“收钥匙”之后，中国铝产业链的议价权正在发生什么？ 今日头条｜中国铝业与几内亚签重磅协议：10亿美元投建120万吨氧化铝项目 今日头条｜中国铝业几内亚完成签约：拟投10亿美元建120万吨氧化铝项目待审批 今日头条｜几内亚铝土矿出口上限削减超18%，AI抢电加剧供给紧张，铝价高位运行 钛媒体｜中国铝业：2025年净利润127亿元，同比增长2.25% 网易｜中国铝业(601600)2025年度ESG报告解读 全景网｜中国铝业一季度净利预增50%-58%，资源端自采矿比率提高 证券之星（网易）｜中国铝业（601600）8月6日主力资金净卖出2.20亿元（含2026年一季报数据） 今日头条｜铝价涨了18%，中国铝业股价跌了15%！这出戏，谁在导演？ 今日头条｜18.1和7.5差了10.6港元！两家顶级投行对着干，中铝的散户看懵了 雪球｜实际产能4700万吨 天眼查｜中国铝业股份有限公司·工商基础信息 天眼查｜中国铝业股份有限公司·疑似实际控制人 天眼查｜中国铝业股份有限公司·2024企业年报