事时观察 · 新茶饮专题 ｜ 2026-08-12 沪上阿姨（上海）实业两日市值蒸发31亿港元：机构承诺锁仓，市场读出减持倒计时 8月10日，港股沪上阿姨（02589.HK）单日大跌23.4%、收于89.85港元，市值一天蒸发约28.82亿港元，创下2025年5月8日上市以来最大单日跌幅；8月11日再跌2.73%收87.40港元，两个交易日市值累计缩水超31亿港元。暴跌的触发点，恰恰是一份"示好"公告——6家机构股东自愿延长锁仓期至11月7日，却被二级市场读成机构分批出逃的信号。而在股价之外，沪上阿姨（上海）实业股份有限公司2025年闭店率已升至12%以上，显著高于蜜雪集团与古茗，新茶饮的估值逻辑正从"扩张速度"切换为"门店存活率"。 一、锁仓公告为何反成利空：机构成本与11月7日窗口 8月9日晚间，沪上阿姨披露《有关股东自愿延长限售期的通知》：6家机构股东在第一次自愿延长锁仓期于8月7日届满后，继续承诺8月7日至11月7日不会大批量减持，各家减持上限均不超过所持股份的1/3，合计减持不超过368.42万股、占公司总股份3.50%；控股股东与创始团队则承诺到11月7日不以任何方式减持。 钛媒体 引述 斑马消费 的分析认为，市场把这解读为"机构股东分批出逃的信号"——承诺锁仓的同时，也预告了11月7日之后至多1/3持股可以减持。 机构们的账面浮盈，是这一解读的现实背景。招股书信息显示，6家机构均为上市前投资者：早期投资人苏州宜仲2020至2021年累计出资1.28亿元参与A轮及A+轮融资，对应每股成本约11.96元，按当前股价测算账面浮盈超6倍；其余5家机构2023年B轮增资进场，每股成本34.26元，账面浮盈也在一倍以上。 斑马消费 -23.4% 8月10日单日跌幅，上市以来最大 31亿+ 两日市值累计缩水（港元） 91.95亿 8月11日收盘市值（港元） 腰斩 较上市首日逾200亿港元市值 这不是孤例，而是2026年新茶饮"解禁大年"的集中释放。蜜雪集团（02097.HK）今年3月解禁后股价持续走弱，市值从巅峰约2300亿港元缩水至876.2亿港元；古茗去年8月迎来大规模解禁，当前22.88港元较最高峰31.03港元下跌超过1/4。 斑马消费 二、业绩与闭店的剪刀差：增长是真的，关店也是真的 如果只看财报，沪上阿姨的业绩并不差：2025年营收44.66亿元、归母净利润5.01亿元，同比增长35.96%和52.41%；2026年上半年营收25.89亿元（+42.4%）、期内利润3.21亿元（+58.3%），并宣布派发中期股息每股2元。 华夏时报 餐饮老板内参 。但增长的引擎是加盟网络：截至2026年6月30日，全球门店13155家，其中加盟店13120家、占比99.7%，直营店仅35家。 同一张报表的另一面，是居行业首位的闭店率。各媒体测算口径不同，但结论一致：沪上阿姨的关店速度显著高于同行。 指标（2025年） 沪上阿姨 蜜雪集团 古茗 闭店率（年报测算口径） 12.11% （2023年3.98%→2024年10.78%） 约4.2% 约4.8% 闭店率（另一报道口径） 12.1%–15.1% 4.29%–5.44% — 新开加盟店 / 关闭门店 新开3654家、关闭1383家 约每开3家关1家 — — 加盟商流失率 20.3%（报道口径） — — 口径说明：12.11%为据年报披露数据测算的2025年闭店率（斑马消费）；华夏时报报道为约12.1%（新开3654家/关闭1383家）；新立场报道为15.1%（2024年为12.7%、闭店987家）。不同测算基准（期初门店数或新开门店数）导致数值差异，但"沪上阿姨闭店率居新茶饮头部品牌之首"在多个来源中一致。 闭店数量还在加速：2025年关闭加盟店1383家，同比大增40.12%；2021至2023年及2024年上半年，闭店数分别为210家、393家、370家、531家。 新立场 搜狐财经 。2026年上半年节奏有所收敛——新开2253家、关闭556家，净增1697家，而2025年同期净增仅260家；期末加盟商8014名，期内新增1625名、退出585名。 餐饮老板内参 三、模式拆解：98%的收入来自加盟商，谁在为增长买单 沪上阿姨的收入结构与蜜雪冰城相似：2026年上半年，向加盟商销售货物20.83亿元、加盟服务收入3.97亿元、其他收入0.63亿元，合计占总收入约98%，直营门店收入仅0.46亿元；2025年全年，向加盟商销售原料收入36.16亿元，占总营收81%。 新立场 餐饮老板内参 。这套"卖铲子"模式让总部享受了高毛利：2026年上半年毛利率31.6%、净利率12.4%，公司拥有17个大型仓储物流基地及多个前置冷链仓库，门店越密、成本越易摊薄。 但加盟商的资金链指标出现了反向信号。2026年上半年，贸易应收款从年初2550万元翻倍至5320万元（公司解释为部分加盟商获得信贷期），合约负债（主要为预收加盟商款项）从1.52亿元降至1.38亿元；2025年全年，合约负债从5800万元增至1.52亿元、增幅162%，贸易应收款从150万元增至2550万元。 餐饮老板内参 新立场 。先款后货、应收翻倍、闭店率走高，三者叠加指向同一个问题：加盟商端的现金流压力正在上行。 单店维度同样承压。招股书口径下，沪上阿姨加盟店单店日均GMV为2021年4129元、2022年4064元、2023年4252元、2024年上半年3823元；另一报道口径为2022至2024年4109元、4270元、3753元，呈下滑趋势——而公司自2025年上半年起已不再披露单店日均GMV。同期古茗单店日均GMV为6100至6900元区间，明显领先。 搜狐财经 餐饮老板内参 四、加盟商视角：横幅、罚款与两倍价的水果 加盟商的公开控诉，为上述数字提供了注脚。2025年10月，浙江宁波一家沪上阿姨门店挂出"加盟要谨慎，已倾家荡产"的横幅引发舆论关注。据加盟商向媒体陈述：公司向加盟商销售的物料价格高，水果售价"几乎是市面上水果价格的两倍"；其从外部进货被发现后拒交罚款，三家门店被单方面关闭；旺季单店业绩最多约12万元，但仅向公司订货就花费6万元；买一送一等促销活动不经加盟商同意、也无补贴。媒体向沪上阿姨求证，未获得有效回应。 搜狐财经 行业层面，门店经营压力在普遍上升：新店回本周期从以往的12至18个月，拉长至2026年一线城市核心商圈的两年以上；外卖平台抽成、房租人工上涨与同城门店密度过高，共同挤压终端利润。窄门餐眼统计显示，2025年全国茶饮门店净减少2.8万家，门店总量连续两年下滑。 斑马消费 五、公司做了什么：多品牌、下沉、海外与供应链重资产化 应对存量周期，沪上阿姨并非没有动作：子品牌"茶瀑布"定位2至12元平价市场，截至2026年5月门店1222家；三线及以下城市门店占比升至53.4%；海外门店61家，2026年上半年首次进入英国、澳大利亚和印度尼西亚；报告期内推出142款新品，茶咖融合进入规模化落地阶段。 华夏时报 工商档案显示，沪上阿姨（上海）实业股份有限公司正把供应链做重：2025年内密集设立广东森粤供应链（注册资本1.4亿元）、重庆森渝供应链（8500万元）、天津森津供应链、上海神璞供应链等区域公司，旗下供应链、品牌、科技类子公司超过20家，法定代表人多为董事长单卫钧。 天眼查 。公司还保持高派息：上市前2024年派息1.59亿元，2025年派发中期及末期股息合计约1.76亿元，2026年中期再派每股2元。 新立场 需要客观看待的对照是：蜜雪冰城以自建工厂和规模采购为加盟商提供"从总部拿货比自己采购更划算"的成本结构；而沪上阿姨的单店年采购费用约28.68万元，低于古茗的70.88万元和蜜雪冰城的52.09万元——有分析师认为这反映的是供应链效率与成本壁垒的差距，而非成本优势。 餐饮财经 六、风险观察：下一个验证点已定在11月7日 综合已核验信息，沪上阿姨当前的风险与验证点可以归纳为四条： 其一，解禁窗口。 机构股东承诺至11月7日不大批量减持，控股股东与创始团队同样锁定到该日——11月7日后机构最多可减持所持股份的1/3（合计约368.42万股、占总股本3.50%）。届时是否减持、减持节奏如何，是市场近期最明确的观察点。 钛媒体 其二，门店存活率。 闭店率12%以上、加盟商流失率20%的报道口径，意味着上市公司需要用持续新开加盟店来弥补关店缺口；一旦开店速度回落，收入增长将失去支撑。 华夏时报 其三，数据透明度。 公司自2025年上半年起停止披露单店日均GMV，而该指标在2022至2024年本就呈下滑趋势；单店经营效率正被市场列为新估值标准，不披露意味着无法直接验证。 餐饮老板内参 其四，管理半径与司法摩擦。 2026年5月，沪上阿姨门店官方账号被曝骚扰顾客、品牌方回应"盗号"，引发对万店管理失守的讨论；司法记录中，公司（含曾用名上海臻敬实业）2023年曾作为原告起诉加盟商丁华平特许经营合同纠纷，2026年5月又有多起名誉权、不正当竞争纠纷案件。 天眼查 评级机构已先行表态：海通国际将沪上阿姨评级下调至"中性"，理由包括补贴退坡、竞争加剧及闭店率高企。 华夏时报 七、结论：问题不在"还能开多少店"，而在"门店能活多久" 回到本专题的核心疑问——"加盟商加速关店之下，新茶饮品牌靠供应链撑起的业绩增长还能维持多久"：对沪上阿姨而言，短期答案藏在11月7日的减持窗口，中期答案藏在闭店率与单店GMV能否企稳。只要加盟商还在"用关店止损"，总部向加盟商卖货的收入结构就存在再定价风险；公司用多品牌、下沉与供应链重资产化对冲，但目前茶瀑布、沪咖与海外业务体量尚小，第二曲线仍属培育期。 餐饮老板内参 。这一轮的估值下跌，本质上是资本市场用股价对新茶饮从"增量故事"到"存量效率"的逻辑切换做重估——沪上阿姨（上海）实业能否穿越周期，取决于它能否证明单店效益与门店存活率，而不只是门店数量。 主要来源（按正文引用顺序）： 钛媒体｜沪上阿姨两日暴跌31亿，解禁窗口突袭新茶饮 斑马消费（网易转载）｜沪上阿姨两日暴跌31亿 华夏时报｜门店扩张与闭店率高企，沪上阿姨的"万店"隐忧 餐饮老板内参｜沪上阿姨，净赚3.2亿元 新立场（搜狐）｜加盟商流失20%，闭店率达15%，沪上阿姨如何寅吃卯粮 餐饮财经｜沪上阿姨每新开3家关1家，沪咖加盟为何一月就退回 搜狐财经｜沪上阿姨上半年GMV不给力，加盟商生存情况此前受关注 天眼查｜沪上阿姨（上海）实业股份有限公司企业档案