事时观察 · 公司纵深 · VDS/膳食营养补充剂 汤臣倍健赌“吸收率”生意：辅酶Q10生物利用度151%，上半年利润却降18% 营收连续四个季度正增长、归母净利润同比降18.11%、经营现金流净额降72.21%——三组数字同时出现在汤臣倍健（300146.SZ）2026年半年报里。这家A股膳食营养补充剂龙头把“高吸收、真营养”当新旗号，用自乳化辅酶Q10、分层锁鲜双层片、纳米乳化儿童钙三张技术牌，赌的是同一件事：吸收率能不能变成收入。 2026-08-12 · 基于半年报披露、券商点评与市场数据整理 先看账：增长是真的，代价也是真的 8月7日披露的2026年半年度报告显示，汤臣倍健上半年营业收入36.71亿元，同比增长3.94%，其中主营业务收入36.55亿元、增长5.00%；但归母净利润6.03亿元、同比下降18.11%，扣非净利润5.57亿元、同比下降19.74%。第二季度单季营收18.03亿元、同比正增长，意味着公司自2025年三季度起已连续四个季度营收同比回升（ 东方财富 ）。 指标（2026上半年） 数值 同比 备注 营业收入 36.71亿元 +3.94% 主营收入36.55亿元，+5.00% 归母净利润 6.03亿元 -18.11% Q2单季2.01亿元，-28.6% 扣非归母净利润 5.57亿元 -19.74% Q2单季约1.8亿元，-36.3% 经营现金流净额 1.78亿元 -72.21% 费用前置投放的直接代价 毛利率 70.33% +1.78pct 线上高毛利收入占比提升 销售费用率 42.06% +7.16pct Q2单季47.82%，+8.17pct 光大证券在半年报点评中把利润下滑归因于“主动增投”：公司在“再创业”战略下加大新渠道拓展与新品推广投入，26H1销售费用率同比上升7.16个百分点，销售净利率降至16.63%（ 光大证券点评（搜狐转载） ）。换句话说，这轮增长是用利润换来的，且投入还在加码。 赌什么：一张“吸收率”牌，三个产品复制 半年报披露的剂型创新，本质是同一套逻辑的三种落地：让活性成分更容易被人体利用，再把“高吸收”写进产品卖点。 技术/剂型 代表产品 关键数字 验证点 磷脂复配自乳化技术 红芯辅酶Q10 生物利用度提升至151% 能否复刻儿童钙式的放量 “维矿分层锁鲜”工艺 多维双层片（胆碱加强型B族双层片） 新品上市首月登顶京东新品榜 维生素品类能否持续抬升 自研纳米级乳化技术 启高钙（赖氨酸+K2加强型） 儿童钙上半年销售额+116% 已被第三方电商数据部分验证 动植物双蛋白复配 蓝罐臻钻蛋白粉 PDCAAS满分，蛋白含量90%、消化率97% 与特医食品“每益乐”合计销售超亿元 rTG鱼油团标（牵头起草） 金装鱼油、晶纯鱼油 线上金装鱼油+89%，药店2—5月两位数增长 用标准建立品类话语权 其中儿童钙是这套打法最接近“闭环”的证据：据第三方电商平台数据（天猫、京东、抖音、快手口径），上半年儿童钙销售额同比增长116%，靠的是启高钙的纳米乳化+四维配方（钙、维生素D、维生素K2、锌）。辅酶Q10和双层片被放在同一条流水线上复制。 分析 151%这个数字需要谨慎对待：公司公布口径未披露对照基准（是相对普通剂型提升151%，还是绝对生物利用度151%），也未见第三方复核数据。它目前是研发宣称，不是监管背书——真正的验证在渠道排名和单品流水上。 赛道有多大：一个只有“汤臣半年营收八成”的市场 据市场研究机构Global Market Insights报告，2024年全球辅酶Q10市场规模约7.096亿美元，预计2034年增至20亿美元，2025—2034年复合增速10.9%（ Global Market Insights ）。按7.2元/美元粗略折算，7.096亿美元约合51亿元人民币——大约只有汤臣倍健2025年全年营收（62.65亿元）的八成（ 人民财讯 ）。 这意味着两点。第一，技术切入点成立：GMI 在“市场陷阱与挑战”一栏明确列出“传统辅酶Q10配方生物利用度有限”，并指行业普遍在乳化与脂质体递送技术上做文章——吸收率确实是这个品类的公认痛点，汤臣的自乳化叙事踩在行业痛点上。第二，赛道体量有限：即便汤臣吃到显著份额，对一家年营收60多亿元的公司而言，辅酶Q10的边际贡献在中期内不会太大，它更像“技术平台的广告牌”，真正要复制的是整条“吸收率产品线”。 竞争同样不会缺席：GMI 显示2024年辅酶Q10市场仍由氧化型泛醌主导（占59.8%），软胶囊是主流剂型，药店渠道占30.2%份额——汤臣要打进去的正是药店、线上两个主战场，而海外品牌与本土工厂都在同一技术方向上加码。 钱花在哪：线上引擎与“越亏越投”的渠道账 渠道结构变化解释了费用的去向。据光大证券拆分，26H1线上渠道收入19.45亿元、同比增长15.51%，成为增长核心引擎，其中抖音增速快于整体线上；线下渠道收入17.10亿元、同比下降4.85%，商超是线下重点（同比+32%），山姆会员店渠道增速高达101%（公司披露口径）。与此对应，2025年全年线下渠道收入已同比下滑17.39%，线上收入33.72亿元首次超过线下（28.24亿元）（ 人民财讯 ； 光大证券 ）。 光大证券指出，行业层面线下药店渠道份额近年持续萎缩，公司正探索药店可持续发展路径、试水社区店与即时零售。旧渠道失速、新渠道烧钱，是这轮“增收不增利”的结构性原因——而公司2026—2028年的战略是“收入优先”，并维持2026年双位数收入增长目标。上半年营收仅+3.94%，意味着下半年必须显著提速，费用大概率继续高企。 凭什么：专利、团标与临床证据堆出来的壁垒 汤臣的防守面也不弱。截至2026年6月30日，公司在境内拥有443项专利权（其中152项原料及配方等发明专利），境外20项，上半年新增发表科研论文18篇。公司深度参与中国营养学会牵头的“优质蛋白质”团体标准制定，并牵头起草行业首个rTG鱼油团体标准——用标准绑定品类话语权。临床端，中国医学科学院阜外医院等8家机构发布了舒百宁纳豆红曲胶囊的千人规模多中心随机对照研究结果，证实其调脂作用（ 东方财富 ）。 多品牌矩阵同步输血：健力多旗舰氨糖上半年同比+618%，首款OTC硫酸氨糖已覆盖152家核心连锁药房；lifespace旗下B420系列全渠道销售额破亿；天然博士DHA在618期间拿下天猫、京东、抖音三平台品类销量第一。OTC与特医赛道（“每益乐”）的延伸，是汤臣从保健品向功能食品、药品边界扩张的通道。 风险观察：四个需要盯住的信号 利润与现金流的背离。 归母净利润-18.11%、Q2扣非-36.3%、经营现金流-72.21%。若费用率下不来，增长质量将持续被质疑。 成本窗口。 光大证券提示：乳清蛋白价格自2025年以来持续上涨，预计2026下半年成本压力开始体现；鱼油原料受厄尔尼诺气候扰动，下半年存在价格波动风险。 模仿与诉讼。 公开司法档案显示，2026年5月汤臣倍健作为原告起诉安徽全康药业等三家企业，主张其“健力多氨糖软骨素钙片”包装装潢被高度近似仿冒，索赔30万元（含维权支出），法院已公告送达（ 天眼查·司法风险 ）。剂型与包装的可复制性，正在推高维权成本。 赛道错配。 辅酶Q10全球市场体量约等于汤臣全年营收八成，10年CAGR约10.9%——技术红利要变成报表数字，需要的是单品放量，而不是赛道扩容。 公司层面并非没有底牌：毛利率70.33%且同比改善、线上占比过半、2025年度拟每10股派现4.5元（分红延续性尚在）、实控人梁允超任董事长、总经理林志成掌舵的治理结构稳定（ 天眼查·工商信息 ）。这家2005年成立、2010年创业板上市（IPO募资15.05亿元）的老牌企业，正处在“用利润换增长、用技术换壁垒”的再创业周期。 下一步验证什么 四个观察窗口，按时间排序： 辅酶Q10的渠道排名。 儿童钙用+116%证明过“剂型创新→电商放量”的路径，红芯辅酶Q10需要拿出同级别的榜单或流水证据，151%才算完成第一轮兑现。 费用率拐点。 销售费用率Q2已到47.82%，下半年若收入加速而费用率回落，盈利修复才有支撑；反之“收入优先”将以净利率继续下滑为代价。 双位数目标与现实的差距。 上半年+3.94%，距离2026年双位数收入目标仍有明显缺口，下半年增速是最大看点。 新引擎的成色。 抖音、跨境品类增速快于整体，Life-Space、Pentavite借TikTok拓展东南亚——第二条增长曲线能否真正成型。 一句话总结：汤臣倍健把“吸收率”做成了一张可以复制的产品牌面，但151%的技术叙事能否兑现为持续放量，答案不在实验室里，而在下半年的电商榜单和费用表上。 来源 网易财经：《连续4季度营收增长，汤臣倍健头部地位稳固，产品力依然很能打！》（2026-08-12） 东方财富：《汤臣倍健上半年营收36.71亿，连续四季度正增长》（2026-08-07） 光大证券：汤臣倍健2026年半年报点评（搜狐转载，2026-08-10） 人民财讯：《汤臣倍健：2025年净利润同比增长19.81% 拟每10股派4.5元》（2026-03-20） Global Market Insights：《辅酶Q10市场规模与份额 2025–2034》 天眼查：汤臣倍健股份有限公司·工商基础信息 · 企业年报 · 司法风险 数据口径说明：儿童钙、蛋白粉等销售数据来自第三方电商平台（天猫、京东、抖音、快手，数据源含生意参谋、京东商智、飞瓜等）；“生物利用度151%”为公司公布口径的研发宣称；全球市场规模为GMI报告口径。本文分析判断以已核验公开信息为基础，不代表投资建议。